国内经济：PMI持续稳步回升，国庆黄金周消费强劲

最新数据显示，9月份PMI指数全面回升，显示中国经济疫后保持持续良性复苏的态势。其中，制造业PMI、非制造业商务活动PMI和综合PMI分别为51.5%、55.9%和55.1%，分别比上月上升0.5、0.7和0.6个百分点，3月份以来三大指数持续位于临界点以上。

“黄金周”消费恢复超预期。2020年国庆、中秋双节叠加的超长8天黄金周，消费数据表现亮眼，旅游、餐饮、购物（尤其是可选消费品）、电影票房收入等数据增长均超出预期，显示疫后国内居民消费信心正在全面恢复，居民消费意愿不断增强。黄金周消费强劲恢复，叠加服务业PMI景气回升，预示此前受疫情影响严重的服务消费将成为四季度经济上行的重要增量。

A股市场：经济保持复苏态势，市场延续震荡行情

9月因海外新冠疫情反复，地缘局势紧张叠加美国大选临近，不确定性升高导致市场避险情绪升温，下旬因海外市场扰动冲击叠加国庆长假临近，市场观望情绪浓厚，A股出现明显调整，主要指数月内均大幅下跌。

整体来看，国民经济持续稳定修复，货币政策主基调依然保持宽松，对市场中期走向构成支撑。10月上市公司三季报将陆续披露，顺周期行业和消费板块有望迎来业绩改善，市场风险偏好有望改善。但近期海外风险事件频密，包括海外疫情反弹严重，亚美尼亚和阿塞拜疆冲突升级，地缘政治风险加大，英国无协议脱欧概率上升，以及美国11月大选前中美关系仍存较大不确定性，将对市场的风险偏好产生负面影响，预计国内市场延续震荡行情。

海外宏观：美国大选拜登仍暂居优势，英国无协议脱欧概率提升

美国大选拜登仍暂居优势。9月29日，美国进行首轮大选辩论，根据独立机构SSRS进行的民调显示，第一轮辩论中拜登获得相对优势。6号特朗普表示，期待10月15日在迈阿密和民主党总统候选人拜登面对面进行第二场辩论，9号最新消息特朗普拒绝线上辩论，15号的第二场总统辩论取消。

英国无协议脱欧概率提升，英欧市场不确定性加大。据媒体报导，英国方面表示，若无法在10月15日前与欧盟达成协议，英国政府计划退出“脱欧”贸易谈判。英国首相约翰逊表示明年1月1日起英国“将完全收回对财政、边境和法律的控制权”，英国内阁成员迈克尔·戈夫表示“正在为无协议脱欧做准备”。

英国于2020年1月31日“脱欧”后，进入为期11个月的过渡期，围绕英欧双方未来关系展开谈判。欧盟曾表示必须在10月31日前达成协议以留出时间由欧洲议会和成员国批准。当前双方在渔业、公平竞争环境等关键领域仍存分歧，10月中旬达成协议的难度较大，英国无协议脱欧的概率提升，若无协议脱欧后遵循WTO规则重新实施边检和关税，英欧贸易成本将增加，对英欧地区经济复苏亦会形成拖累，增大英欧市场的不确定性。

报告正文：

一、国内宏观：PMI持续稳步回升，国庆黄金周消费强劲

1.1国内经济：PMI持续稳步回升，国庆黄金周消费强劲

9月PMI指数持续回升，经济稳步复苏

根据国家统计局公布的最新数据，9月份PMI指数均明显回升，其中制造业PMI、非制造业商务活动PMI和综合PMI分别为51.5%、55.9%和55.1%，分别比上月上升0.5、0.7和0.6个百分点，3月份以来三大指数持续位于临界点以上。

二是进出口指数年内首次回升到枯荣线上方，显示外贸形势进一步改善。随着一系列稳外贸政策不断落地生效，加之国际市场需求局部回暖，制造业进出口进一步改善。9月新出口订单指数和进口指数为50.8%和50.4%，分别高于上月1.7和1.4个百分点，今年以来首次升至荣枯线以上。

三是小型企业的景气和企业家信心改善明显，9月小型企业PMI为50.1%，比上月上升2.4个百分点，为6月份以来首次升至荣枯线以上。小型企业景气回升既有制造业传统生产旺季到来的利好，也得益于一系列针对小微企业的纾困帮扶政策。小型企业景气改善对稳定市场主体和缓解就业压力意义重大。

四是高新技术制造和高端装备制造业保持持续扩张态势。制造业生产进入传统旺季，假日效应带动消费品行业需求改善，内外需提升也带动高技术、装备制造业等行业扩张。9月高技术制造业和装备制造业PMI为54.5%和53.0%，分别高于上月1.7和0.3个百分点，产业升级步伐加快，新动能带动作用有所增强。

同时我们可以看到，生产与新订单指数差值收窄至1.2个百分点，指向产出缺口收敛；但主要原材料购进价格上升0.2个百分点至58.5%，出厂价格下跌0.7个百分点至52.5%；生产领先于需求的情况虽然依旧存在，但需求正在加速回暖，供需格局有所改善。

9月份，非制造业商务活动指数为55.9%，比上月上升0.7个百分点。服务业中，交通运输、电信互联网软件、住宿餐饮等行业商务活动保持高景气区间，前期复苏较为滞后的租赁及商务服务、生态保护及环境治理等行业商务活动活跃度快速抬升。新订单指数和业务活动预期指数的持续回升，指向未来服务业市场需求将持续回暖。建筑业仍保持高位运行，新订单和业务活动预期指数进一步加快，表明未来基建、地产开工需求依然较强。

“十一”黄金周市场消费加快释放

2020年“十一”黄金周适逢国庆节、中秋节叠加，全国各地在做好疫情防控前提下，积极组织开展丰富多彩的旅游、促消费活动，消费需求加快释放，市场人气持续攀升，国内大循环活力强劲。

根据国家旅游局公布数据显示，全国共接待国内游客6.37亿人次，同比恢复81.5％；实现国内旅游收入4665.6亿元，同比恢复71.8％。

餐饮、观影等体验型消费明显复苏。十一前七天全国电影票房近37亿元，创下历年黄金周次高水平（仅次于去年同期）；线下餐饮加速复苏，十一期间美团到店餐饮订单较五一增长78.4％，其中夜间餐饮消费前4天同比增长超30％；婚庆、团圆宴等需求加速释放。

为了稳定季末流动性，9月末央行密集进行公开市场操作，持续开展14天期逆回购操作，延续8月以来公开市场操作净投放状态。9月央行共投放资金30700亿元，到期26800亿元，净投放3900亿元(不含国库定存)。其中，逆回购投放24700亿元，到期24800亿元，净回笼100亿元；MLF投放6000亿元，到期2000亿元，净投放4000亿元。价格方面，9月MLF及LPR保持不变，延续4月以来的利率水平。

十一节前最后一周（0927-0930），资金利率大幅反弹，DR001从0.67%上升至2.38%，DR007从1.93%上升至2.45%。9月25日，央行货币政策委员会第三季度例会继续强调“稳健的货币政策要更加灵活适度、精准导向”，“综合运用并创新多种货币政策工具”。

展望10月份的流动性，预计资金面将维持合理充裕。整体来看，10月流动性缺口规模约为1.65万亿元，较上月有所增加，主要为财政存款及货币工具到期回笼流动性所致。但央行仍将采取积极的公开市场操作，及时进行流动性补充，以保持流动性合理充裕。

二、国内市场：经济保持复苏态势，市场延续震荡行情

2.1A股市场回顾：海外市场扰动，A股震荡下跌

9月因海外新冠疫情反复，地缘局势紧张叠加美国大选临近，不确定性升高导致市场避险情绪升温，下旬因海外市场扰动冲击叠加国庆长假临近，市场观望气氛浓厚，导致海外北上资金净流出，A股出现明显调整，各主要指数月内均大幅下跌。截至9月30日，深证成指领跌，月度下跌6.18%，上证综指下跌5.23%，沪深300下跌4.75%，创业板指下跌5.63%，科创50下跌0.31%。

因海外疫情反复叠加美国大选存在较大不确定性，9月北上资金延续净流出态势，为连续2月净流出。整体流出规模较8月（-20.28亿元）大幅增加，净流出327.72亿元，22个交易日中有15个交易日净流出。

2020年前9个月，北上资金累计净流入937.41亿元，截至2020年9月30日，北上资金累计净流入10872.18亿元。尽管近期人民币不断升值，但海外疫情反复、地缘政治风险犹存、美国大选仍存较大不确定性，对市场风险偏好形成一定压制，北上资金依然大幅流出。中长期来看，中国经济复苏基本面领先全球，人民币升值背景下，北上资金有望延续回流。

根据Wind资讯统计，2020年9月30日全部A股PE（TTM）18.17倍，沪深300PE（TTM）13.89倍，上证50动态PE（TTM）11.20倍。主要指数的估值水平已经回升到10年的均值水平，但仍处于合理水平。与国际主要指数的估值相比处于相对较低的水平。

基本面来看，经济延续复苏态势。国家统计局日前公布的9月制造业PMI较上月回升0.5个百分点至51.5%，连续7个月位于扩张区间，制造业稳步扩张。分项来看，供需两端同步回升。生产指数回升至54.0%，除前期洪涝灾害影响消退之外，也与制造业进入生产旺季有关。新订单指数为52.8%，连续5个月回升，假日效应带动消费品行业需求改善；新出口订单指数回升1.7个百分点为50.8%，进口指数回升1.4个百分点至50.4%，首次升至荣枯线以上。随着海外经济持续恢复，叠加稳外贸政策效应持续释放，海外需求继续回暖；原材料购进价格指数和出厂价格指数分别较8月回升0.2和回落0.7个百分点，上游原材料价格在供给端的收缩下仍在持续抬升，而下游出厂价格的涨幅回落或预示着需求端的边际放缓；非制造业景气稳定回升，服务业恢复有所加快。各地促消费政策效果显现，居民消费意愿不断增强，市场需求有效释放。总体来看，制造业生产需求两端同步回升，供需格局持续改善有利于加快经济内循环。服务业修复加快，显示出居民消费的加快释放，建筑业仍处高位，未来地产、基建开工需求依然较强。PMI超预期回升印证经济复苏仍在进行中。

从流动性来看，9月临近长假和季末时点，月末央行密集进行公开市场操作，持续开展14天期逆回购操作，以满足市场的跨月资金需求。我们认为四季度货币政策将主要体现为稳货币和降成本的组合，尽管央行连续两月超额续作MLF，表明货币政策进一步放松的必要性下降，但暂不会进一步收紧，保持流动性合理充裕，引导贷款利率下行仍是货币政策的主要诉求。

从政策面看，10月9日晚间国务院印发《关于进一步提高上市公司质量的意见》，《意见》通过6个方面17项重点举措对提高上市公司治理水平进行了具体部署，继9月23日召开的国务院常务会议从三方面部署了进一步提高上市公司质量的具体举措的后续。重点包括公司治理及提升信披质量、支持优质企业上市和促进市场化并购重组、健全上市公司退出机制、解决上市公司突出问题、提高相关主体违法违规成本等。在当前资本市场各项改革开放政策正在逐步落地的背景下，《意见》的发布为资本市场改革发展和上市公司监管明确了重点、指明了方向。只有不断提高上市公司质量，才能持续增强市场经济的活力和创造力，并推动社会主义市场经济体制日臻完善，为促进经济高质量发展提供有力支撑。

整体来看，9月国民经济持续稳定修复，货币政策主基调依然保持宽松，对市场中期走向构成支撑。10月上市公司三季报将陆续披露，顺周期行业和消费板块有望迎来业绩改善，市场风险偏好有望回暖。但近期海外风险事件频密，包括海外疫情反弹严重，亚美尼亚和阿塞拜疆冲突升级，地缘政治风险加大，英国无协议脱欧概率上升，以及美国11月大选前中美关系仍存较大不确定性，将对市场风险偏好产生负面影响，预计国内市场延续震荡行情。

行业配置方面：经济复苏，工业企业利润持续回暖，建议把握周期制造景气补库存方向；关注家用电器、汽车等可选消费板块；科技板块短期受中美争端影响仍会受到压制，但长期来看，核心技术自主可控和国产替代将是比较确定的；医药和食品饮料等仍是长期配置的方向；资本市场改革预期明确，龙头券商值得关注。十九届五中全会即将召开，关注军工、新基建、国内大循环等主题性机会。

但潜在的风险需要关注：1、海外疫情持续蔓延，全球经济复苏艰难；2、中美贸易冲突加剧；3、区域冲突升级，地缘政治风险加大；4、英国无协议脱欧概率上升。

三、海外视角：美国大选进入白热化阶段，权益市场震荡加剧

3.1海外宏观：美国大选拜登暂时领先，英国无协议脱欧概率提升

美国大选拜登暂时领先

9月29日，美国首轮大选辩论开始，意味着2020美国总统大选进入了白热化的阶段。两党候选人就最高法院、新冠疫情、税务记录、经济、种族、气候变化、选举诚信等议题进行发言和辩论。辩论结束后，根据独立机构SSRS进行的民调，60%的受访者认为拜登表现较好，只有28%的受访者认为特朗普表现较好。整体来看第一轮辩论中拜登获得了相对优势。

6号，特朗普发推文表示，期待下周在迈阿密和民主党总统候选人拜登面对面进行第二场辩论。9号，因为特朗普拒绝线上辩论，美国总统辩论委员会宣布，取消原计划10月15日举行的第二场总统候选人辩论。

英国无协议脱欧概率提升，英欧市场不确定性加大

据媒体报导，英国方面表示，若无法在10月15日前与欧盟达成协议，英国政府计划退出“脱欧”贸易谈判。英国首相约翰逊表示明年1月1日起英国“将完全收回对财政、边境和法律的控制权”，英国内阁成员迈克尔·戈夫表示“正在为无协议脱欧做准备”。

英国于2020年1月31日“脱欧”后，进入为期11个月的过渡期，围绕英欧双方未来关系展开谈判。欧盟曾表示必须在10月31日前达成协议以留出时间由欧洲议会和成员国批准。当前双方在渔业、公平竞争环境等关键领域仍存分歧，10月中旬达成协议的难度较大，英国无协议脱欧的概率提升，若无协议脱欧后遵循WTO规则重新实施边检和关税，英欧贸易成本将增加，对英欧地区经济复苏亦会形成拖累，增大英欧市场的不确定性。

3.2海外资产：国庆期间海外股市普遍上涨

9月全球股市几乎同步下跌，但“十一”国庆期间，海外股市普遍上涨。美国三大股指涨幅在2.2%以上；欧洲地区富时100、法国CAC40、德国DAX分别上涨1.91%、2.26%、2.21%；亚太地区日经225、韩国综合指数、恒生指数分别上涨1.99%、2.75%、3.13%，澳洲标普200以及孟买SENSEX30超涨4.92%、5.56%。

美国股市受到多方信息扰动波动较大。国庆假期期间，受到特朗普感染新冠病毒、治愈出院，后宣布停止财政方案谈判、又批准独立援助方案进行谈判等一系列消息的影响，美股波动较大。10月1日至10月8日，道琼斯工业指数、纳斯达克指数指数及标普500分别收涨2.32%、2.27%及2.49%。

国庆期间，受特朗普叫停刺激方案谈判影响，美国10年期国债收益率相较9月底大幅上行9.0bp至0.78%，日本10年期国债收益率上行1bp至0.04%，德国10年期国债收益率上行4bp至-0.52%，英国10年期国债收益率上行10bp至0.38%。

9月受欧洲疫情反弹等因素，带动美元指数上行1.82%，而同期人民币汇率仍在升值通道内，上涨0.63%，欧洲以及澳洲地区普遍下跌。截至9月30日，美元指数收于93.85，较8月末上升1.68。9月末，美元兑人民币中间价为6.81，较8月末6.85有所升值。10月国庆、中秋双节期间，人民币汇率保持稳定，美元指数受特朗普确诊信息的影响小幅回落0.26%至93.60，其他多数经济体货币相对美元升值。

“十一”国庆期间， NYMEX原油相较9月底上涨3.5%， LME铜下幅下行0.2%，LME铝上涨2.0%，黄金则小幅上行0.4%。